余云辉：是谁把美元拉下了神坛？

是谁把美元拉下了神坛？

——关于我国外汇储备的认识与管理

　　余云辉

　　俄乌战争爆发后，美国及其盟国冻结了俄罗斯的外汇储备及其海外资产，显露出欧美国家文化基因里固有的海盗特性。这一国际金融重大事件让所有手持欧美国家金融资产作为外汇储备的发展中国家感到恐慌，各国如梦初醒：原来自己的血汗钱是托管在海盗的手中。

一、正确认识外汇储备

　　外汇储备主要是指可用于国际结算和国际支付的外国主权货币以及可变现为外国主权货币的资产（如外国国债、黄金和特别提款权等）。目前中国的外汇储备主要是美元资产、欧元资产以及存放于美国的黄金等。主权货币背后站立着主权国家的政治和军事。各个主权国家的地缘政治取向、经济规模和军事实力不仅决定着主权货币的信用及含金量，而且决定着对外履约的意愿选择。中国现有外汇储备的安全性控制在美国及其军事同盟手中。有人认为，除了短期外债因素之外，外汇储备多多益善（详见王永利《美国真敢冻结或没收中国的储备资产吗？》一文，京华世家财富2022/3/28）。这一观点忽视了外汇储备背后的国际地缘政治因素可能使得中国外汇储备归零的风险。

　　此外，外汇储备不是解决经济问题的万能钥匙，谈何多多益善？中国外汇储备是中国经济参与全球化的结果，而不是前提。中国外汇储备从1978年的1.67亿美元到目前的3.2万亿美元，是中国经济通过自身的市场化、货币化、证券化等各种改革，并接受和参与了美国主导的经济全球化的产物。外汇储备指标如同进出口总额指标一样，只是衡量国民经济参与国际经济循环的数量指标，而不是衡量国民经济内在素质的质量指标。

　　在改革开放初期，中国的能源和粮食可以自给自足，芯片技术和大飞机生产技术处于当时的世界第一梯队，以自主工业体系支撑的导弹、潜艇和核弹头组成的武器系统足以保卫国土安全，国际贸易可以使用人民币结算。在当时欧美国家对华实施经济封锁、国家经济以内循环为主的情况下，尽管无法形成大量外汇储备，但是也不需要大量外汇储备。事实上，外汇储备并不能替代自主创新而解决中国工业现代化和国防现代化问题。今天的3.2万亿美元外汇储备并不能改变能源、粮食、芯片、大飞机依靠进口的局面，更不能解决中国军事工业的技术迭代，而只能依靠自主创新。因此，把外汇储备的数量及其增长率当作经济发展的成就，属于错误的经济金融政绩观。

　　主流观点认为，对外招商引资可以带来国外技术、管理和人才等，因此，外商直接投资收益率高于外汇储备的海外收益率，由此造成的国民财富流失具有合理性。这个观点也经不起推敲。这是因为：外资进入中国注册公司之后所引进的技术、管理和人才等生产要素，完全归属于外资企业法人所有和控制，这一切生产要素在法律权属上并不属于中国；至于由中方控制的合资企业所得到的国外技术基本上不属于先进技术和核心技术。当然，如果一定要把上海特斯拉这样的外资公司视同为中国企业而不是外国企业，那只能当作缺乏经济常识的笑话，令人无语。事实上，四十多年对外开放的实践已经证明，以市场换技术的发展模式是失败的。再说，美国在最新的中美贸易协定中规定，中国不得把外资准入与技术引进相挂钩。这使得未来进入中国境内的海外资本完全成为收割中国财富、实现美元纸币资本化和食利化的金融工具，而没有任何技术进步的意义。

　　中国需要对外开放，但不是无原则、无底线的对外开放。中国对外开放应该培育出更多的华为，而不是联想，更不是为北约效力的上海特斯拉。引进海外资本、增加外汇储备并不能带来中国的工业现代化和国防现代化。

　　就外汇储备数量本身而言，外汇储备并非多多益善，相反，外汇储备太多反而是有害的。经济增长从来不是无成本、无代价的。外资大量流入、外汇储备大幅增长一方面带来经济总量增长，另一方面也造成经济自主性下降、资本市场暴涨暴跌和国民财富的流失。

　　从1996年到2001年的五年时间里，外汇储备由1050亿美元增长1倍，达到2121亿美元；从2002年到2006年，五年时间外汇储备增长了5倍，达到了1.066万亿美元；三年后再增长1倍，2009年达到2.399万亿美元；五年后外汇储备接近4万亿，达到3.99万亿美元。

　　面对外资涌入和外汇储备剧增所形成的货币超发和通胀压力，诚如王永利所言，“央行完全可以通过提高存款准备金率等措施，抑制银行信贷投放及派生货币的规模（控制货币乘数）”。但是，问题在于，海外资本流入并兑换为人民币，增加的是外国投资者的人民币资本金，而央行通过提高存款准备金率等措施回笼的货币实际上属于国内企业的流动性资金。央行一方面通过增发人民币来兑换外汇，为外国企业提供人民币资本金，形成货币超发；另一方面通过提高存款准备金率等手段，从商业银行系统收紧国内企业的流动资金贷款，以便回笼货币，避免货币超发。如果把二者联系起来，可以发现：央行的公开市场操作，事实上是把商业银行抽回来的国内企业的流动资金转手给了外资企业作为人民币资本金，最终结果是，在金融上支持了外资企业的发展而压制了本土企业的发展。

　　例如，2011年综合考虑存款准备金、财政存款和央票的影响之后，银行系统存款总额中29.7%已被冻结；大型金融机构存款准备金率高达21.5%（西方国家存款准备金率是0%-2%）。这就形成了中国经济的奇特现象：外资流入并没有带来市场资金宽松和利率下降，而是相反，外资流入越多、外汇储备增长越快，而国内企业流动资金越紧张，银行贷款利率和民间利率越来越高，倒卖资金比做实业更好挣钱，最终导致国内实体企业的金融环境日益恶化，中国经济结构日益脱实向虚。

　　面对这种力挺外资、压制内资的宏观金融环境，多数国内优秀的高成长企业和高科技企业只有两种选择：一是引进外资，背靠海外金融市场（主要是美国金融市场），成为买办企业或半买办企业；二是破产或被并购。美国资本市场上“中国概念股”的群雕是中国金融“扬外抑内”货币政策的产物。美国的“中国概念股”不是中国对外开放的成就，而是中国金融货币政策的污点和怪胎。

　　在市场经济制度下，资本市场是资源配置和财富分配的枢纽，基础货币发行权、汇率定价权和资产定价权构成了“市场经济的顶层权力”，其中，基础货币发行权处于核心地位，直接决定着股票市场和外汇市场的稳定与波动。一旦形成基础货币发行与外汇储备增减绑定的基础货币发行机制，那么，外汇储备的增减将导致基础货币发行量的增减，进而直接影响汇率市场和资本市场的稳定。

　　随着外汇储备的持续增加，外汇占款在基础货币发行总量中的比重逐年攀升，一度超过100%。但是，物极必反。2014年下半年开始，外汇储备从3.99万亿美元的规模调头开始快速下降，2016年末下降为30105亿美元，由外汇储备下降导致基础货币投放量减少6万多亿人民币，按照4倍货币乘数估算，市场流动性大约减少了24万亿人民币。这导致了2015年下半年爆发大股灾，2016年股指创新低，年线收阴，股票市值大幅缩水，IPO和再融资一度中断。

　　可见，外汇储备数量的暴涨暴跌对国内金融的资金供应、利率水平、股市升降、经济结构演化都会产生重要的影响。外汇储备绝非多多益善，也不是越少越好，而是应该将其控制在一定的数量与结构的区间之内，服务于国家宏观经济目标，实现供求之间的总体平衡。

二、如何管理好外汇储备

　　第一、在理论上重新认识美元

　　历经二百多年的演变，美国已经发展成为一个强大的军工复合体国家。美国的军工复合体是美元霸权的生产力基础，但同时又是美元作为世界货币的敌人。世界和平、人类大同是世界货币的政治基础。美元作为世界货币，本该虚心接受中国提出的人类命运共同体的理念，积极维护世界和平，不制造国际争端，不塑造战略对手，以追求世界大同与和谐作为美元的国际政治前提，并据此提供国际货币的基本信用与安全性。但是，作为美元霸权基础的美国军工复合体，它需要一个分裂的、充满对立和战争的世界，需要树立一个足够强大的、足以创造军工产品需求的地缘政治对手，并把这些地缘政治对手及其支持者排斥在美元版图之外。这一点恰恰构成美元作为世界货币的内在敌人。美元与美国军工复合体之间的内在矛盾让美国的智库和政客深陷于悖论与纠结之中而难以自拔。把美元拉下神坛的不是中国、俄罗斯或者印度，而恰恰是美国自己。这一点，美国的理论家、战略家、政治家和金融家至今还没有清醒地认识到。

　　一切货币都是政治与经济的投影，一切国际货币都是国际政治与国际经济的投影，美元也不例外。当年美国瓦解苏联，接纳中国，进而形成以美国为中心的单级世界格局，这是推动美元走向巅峰的国际政治经济基础。一旦美国在单级世界格局中剥离和塑造出一个甚至多个战略对手和敌人，并形成一个多级化的世界格局，美元必然跌下神坛。历史终将证明：美国重返亚太并发力围剿中国，是美元盛极而衰的历史转折点。当美国主动与中国进行政治与经济的切割，把中国视为全球主要战略对手，并试图把中国赶出美元版图，拒绝中国商品为美元纸币背书，促使中国、俄罗斯、伊朗和印度走向国际政治经济联盟的时候，美元作为主要国际货币的政治基础和经济基础开始加速崩解。俄乌战争爆发之后，美元通货一夜之间成为制裁俄罗斯的美元武器，俄罗斯政府准备宣布美元是非法货币，不再接受美元作为俄罗斯能源与资源国际贸易的结算货币。这一切都进一步推动美元从全球货币向区域货币、集团货币的退化。

　　在多级世界开始逐步替代美国“一股独大”的单级世界的政治经济大格局之下，美国不断稀释美元购买力的量化宽松政策以及严重损害美元基础信用的“美元武器化”金融制裁政策，进一步削弱了美元的国际信用和国际地位。

　　第二、优化外汇储备存量结构，降低外汇储备增长速度

　　中国是美国的朋友还是敌人？这个“定义权”和“定位权”并不掌握在中国手中，而是掌握在美国手中。今天，美国早已完成对华战略的重新定义和定位，针对中国的信息战、贸易战、科技战、生物战已经付诸实施，中美在台海和南海的军事较量也愈演愈烈。在此情况下，中国外汇储备越多，风险就越大。为此，需要优化外汇储备的结构，控制外汇储备增长的规模。

　　1、在扣除常规用汇额度之外，把大部分多余的外汇储备转化为国家的能源储备、黄金储备以及其它资源储备，也可以用于回购境内外上市公司和非上市企业的外资股权。

　　2、严格控制稀土等各类稀缺资源类产品以及其它低附加值、高污染产品的出口，停止把大量优质农田变为世界工厂而服务于出口产业的GDP增长，从而控制外汇储备的增长。

　　把良田变为工厂，靠外汇储备进口粮食，这是极度危险的、不可持续的国家生存模式。

　　3、停止执行美元纸币可以兑换人民币进入中国资本市场（包括股市、债市和银行间市场）的金融开放政策；叫停国内企业到美国上市。关闭一切美元纸币进入中国实现其资本化和食利化的通道，以此控制外汇储备的增长。

　　美国不允许任何国家纸币直接向美联储兑换美元来购买美国的股票、债券和其它资产，不允许任何国家纸币在美国完成资本化和食利化。这一点，中国应该向美国学习。

　　中国企业到美国上市，本质上是向美国出口企业股权以及这部分股权背后对应的资产权益，实现美元纸币的资本化和食利化，并向美国监管部门敞开大门，披露该企业及其所在行业的全部相关信息。

　　面对西方国家的制裁，4月16日，俄罗斯总统普京签署法律，要求俄罗斯企业在外国发行的股票存托凭证必须退市，必须转换为在俄罗斯股票市场交易的股票。俄罗斯没有向美元资本妥协，而是以股票退市的方式，最好地保护了俄罗斯企业的市场价值。

　　俄乌战争爆发之后，面对美国的站队施压，印度不仅没有低头，而且断然叫停印度企业赴美上市，切断美元纸币借助印度企业股权实现资本化和食利化的金融通道，同时，允许俄罗斯卢布（纸币）进入印度资本市场购买债券，支持卢布在印度的资本化，提高卢布（纸币）的含金量。

　　与此相反，面对美国的金融施压，中国监管部门不仅再次表态支持国内企业赴美上市，而且还将按照美国针对中国而制定的《外国公司问责法案》之要求，进一步向美国证监会提交中国在美上市企业的审计底稿。从此，每一个在美上市的中国公司都将成为美国收集各类数据信息的窗口，中国经济的数据安全墙将被打得千疮百孔。

　　面对中美经济、技术与金融逐步脱钩的客观趋势，中国金融部门正确的做法应该是：停止中国企业赴美上市；拒绝美国监管部门的无理要求；利用中概股暴跌的机会，动用外汇储备回购那些具有战略价值的、被低估的中概股股票，夺回中国企业在国际市场上的话语权和定价权。

　　有关金融管理部门的确需要加强国际政治与经济知识的学习，坚定爱国主义立场，坚决维护国家利益，尽快把国际金融市场的实战能力，提高到印度“三哥”的水平上。

　　第三、积极主动扩大人民币在国际贸易与国际投资中的使用范围和规模，降低美元的使用范围与比例

　　1、进出口金额统计改为主权货币计价，即采用人民币计价，而不是采用美元计价。以美元作为货币媒介开展的进出口贸易应按照美元与人民币汇率折算为人民币金额进行计算。这一点应该学习日本。

　　2、国内资本市场、银行间债券市场、股权投资（风险投资）市场只对境外的人民币持有者开放。美国已将中国列为“最重要的战略竞争对手”，中国也必须对等地把美国列为“最重要的战略竞争对手”，并制定相应的战略与对策。中国的资本市场、银行间债券市场、股权投资市场可以考虑向中国“最重要的战略合作伙伴”开放，比如向俄罗斯的卢布适度开放，但绝不能向“最重要的战略竞争对手”开放，向美元纸币持有者开放。俄罗斯天然气只为卢布的含金量背书，不再为美元和欧元背书；同样，中国首先要利用资本市场、银行间债券市场和股权投资市场为中国自己的主权货币即人民币背书，而不能为“最主要战略竞争对手”的美元纸币背书。

　　人民币的国际化需要两大货币锚定物：即，人民币发挥世界货币职能的“政治锚定物”和“经济锚定物”。为此，中国应该尽快着手做好以下两项工作：第一、通过立法，以法律形式对外承诺：中国倡导和坚守人类命运共同体的精神理念，在任何时候都不会将人民币的世界货币职能用于国际间的金融制裁。这是人民币发挥世界货币职能的“政治锚定物”。第二、人民币基础货币发行与外汇储备脱钩，而与国内资本市场挂钩，发挥中国的经济优势，打造人民币的“经济锚定物”。中国的优势不在于能源与资源，而在于完备的产业体系和有效的国家治理能力，因此，央行应该通过资本市场购买上市公司股票、债券和国债等途径来投放人民币基础货币，从而把企业发行的有价证券和中央政府发行的国债作为人民币的“经济锚定物”。这也是扭转中国资本市场长期低迷的根本途径。

　　人民币基础货币发行必须与外汇占款脱钩，不能绑定于外国主权货币，否则，人民币始终是美元等外国主权货币的影子货币。

　　3、以中国完备的产业体系为基础，立足中国货币金融市场，以此推动人民币跨境银行间支付系统（CIPS）的发展壮大，提高人民币在国际贸易和国际投资中的比重，同时，降低美元的投资与结算比重，减少外汇储备和美元资产储备。

　　人民币跨境银行间支付系统是中国经济金融实现区域化和全球化的重要基础设施。人民币跨境支付系统的发展壮大离不开人民币的广泛使用。中国政府和企业应该在国际贸易和国际投资中积极主动倡导使用人民币，通过人民币对外投资和进口商品，让人民币走出国门；再通过境外机构以人民币对中国开展投资和贸易，让人民币再循环回来。在此，国内货币金融市场对境外人民币开放，让境外人民币可以投资于国内证券市场、货币市场和股权投资市场，并严格限制美元流入国内金融市场，显得十分重要。

　　只有把人民币基础货币发行锚定于体现中国政治经济能力的“政治锚定物”和“经济锚定物”，而不是外汇储备占款；只有国内资本市场、货币市场和股权投资市场在制度设计上力挺境外人民币，而不是力挺“最主要战略竞争对手”的美元纸币；才能引导海外企业和投资机构认可和接受人民币的贸易、投资和储备的职能，才能发展壮大人民币跨境支付系统（CIPS）的全球客户群体，才能逐步实现人民币的国际化，才能打造出一个安全的、无法被美国金融制裁打垮的、国内和国际循环相结合的全球化经济体。

　　（余云辉，中国红色文化研究会学术委员会委员、中国社科院世界社会主义研究中心特约研究员、郑州大学当代资本主义研究中心特聘研究员、福州大学民建经济研究院特聘研究员、福建蓝田书院理事长）

2022年4月13日初稿

2022年4月16日修改